Splot wielu czynników wskazuje coraz mocniej na nowy silny cykl inwestycji kapitałowych (CapEx): wojny handlowe i technologiczne, COVID, ryzyka geopolityczne, pogarszająca się infrastruktura w USA. Działania polityczne (ustawy CHIPS, IIJA, IRA) zapoczątkowały niedawne ożywienie, ale wydatki publiczne stanowią tylko ułamek całkowitych nakładów inwestycyjnych spółek z indeksu S&P 500, które mają zostać wydane w ciągu najbliższej dekady.
W poniższej analizie postaram się przybliżyć zachodzące strukturalne zmiany w amerykańskim przemyśle, jaki to będzie miało wpływ na rynki finansowe ze szczególnym podkreśleniem implikacji dla rynków akcji, a na koniec przedstawię listę spółek, które na reshoringu mają szanse zyskać najwięcej.
Reshoring + bezpieczeństwo własności intelektualnej + energetyka/sieć = $$$Reshoring
Reshoring (przenoszenie produkcji do kraju) to temat motywowany rosnącym ryzykiem geopolitycznym, wyścigiem technologicznym i celami dekarbonizacji. Pandemia COVID dodatkowo przyspieszyła konieczność przenoszenia produkcji bliżej konsumentów. Wydatki na AI (gdzie firmy technologiczne informują, że ryzykiem jest zbyt niskie doinwestowanie) napędzają dodatkowe środki. O pewnego czasu obserwujemy wzrost wydatków na produkcję w USA, największy spadek wskaźnika importu produktów przemysłowych do USA od ponad dekady oraz setki tysięcy ogłoszeń o nowych miejscach pracy w ramach reshoringu.
Zmiany w poziomach stóp procentowych zwiększają znaczenie infrastruktury
Polityka zerowych stóp procentowych (ZIRP) i deflacja sprzyjały projektom o długim horyzoncie, ale wzrost realnych stóp procentowych zmienia tą kalkulację. Co więcej, rosnąca liczba wypadków/śmiertelnych ofiar z powodu pogarszającej się infrastruktury wywiera presję na poszczególne stany i samorządy w kierunku poprawy infrastruktury.
Beneficjenci na rynku akcji USA: MidCaps i duże spółki wartościowe
Spółki o średniej kapitalizacji (MidCaps) są gotowy na partycypację korzyści: ich wzrost sprzedaży był silnie skorelowany z wydatkami kapitałowymi na tzw. „kilofy i łopaty”.
Inwestycje infrastrukturalne stanowią wieloletni impuls dla sektorów starej gospodarki, takich jak usługi użyteczności publicznej, przemysłowy, materiałowy, ropy i gazu, nieruchomości, REITy przemysłowe/specjalistyczne, plus potencjał wzrostu kredytów dla dużych banków.
Na rynku kredytowym, cykl łagodzenia przez Fed mógłby uwolnić więcej kapitału na krajowe inwestycje kapitałowe i fuzje i przejęcia. Wydatki kapitałowe były w ostatnim czasie w dużej mierze wstrzymywane przez wysokie koszty odsetkowe i spowolnienie wzrostu przychodów, więc ostatnia zmiana trajektorii stóp procentowych jest kluczowa. Oczekujemy, że odbudowa łańcuchów dostaw będzie stanowić również stały impuls dla popytu na metale.
Zmiany w łańcuchach dostaw
Odnotowano największy skok od dekady wskaźnika Reshoring Index na rok 2024, opracowanego przez firmę doradczą Kearney, spowodowany spadkiem stosunku importu z tanich regionów Azji do krajowej produkcji w USA (głównie z powodu 20% redukcji importu z Chin).
Indeks samowystarczalności USA opracowany przez Kearney (który mierzy „jak to, co jest produkowane w USA na rynek amerykański, ma się w porównaniu z tym, co jest importowane i pozostaje na rynku amerykańskim”) zaczął rosnąć od 2022 roku, po okresie spadkowego trendu trwającego od 2013 roku.
Miejsca pracy z reshoringu dodają ok. 1,4% rocznie do zatrudnienia w amerykańskim przemyśle
Od 2010 roku inicjatywa Reshoring Initiative śledzi ogłoszenia o nowych miejscach pracy w amerykańskim przemyśle związane z reshoringiem (na podstawie konkretnych firm produkujących konkretne produkty w określonych lokalizacjach w USA). Od 2020 roku średnio przywracane jest około 170 tysięcy miejsc pracy rocznie, co stanowi wzrost o około 1,4% całkowitej siły roboczej w sektorze produkcyjnym USA (12,9 mln w 2023 roku).
W pięciu ostatnich recesjach w USA zatrudnienie w przemyśle produkcyjnym nigdy nie powróciło do poziomów sprzed recesji, natomiast w lipcu 2024 roku zatrudnienie w amerykańskim przemyśle produkcyjnym (13,0 mln) przekracza poziomy sprzed recesji pandemii COVID-19 (12,8 mln w lutym 2020 roku). Chociaż reshoring jest jednym z wielu czynników stojących za wzrostem produkcji w USA, tym razem proces ten różni się jakościowo od wcześniejszych cyklów ożywienia.
Wydatki na budowę w amerykańskim sektorze produkcyjnym rosną w zawrotnym tempie
Wydatki na budowę obiektów produkcyjnych w USA wzrosły o 19% rok do roku w czerwcu 2024 roku i są o 200% wyższe w porównaniu do poziomów sprzed pandemii COVID-19. Choć wzrosty są widoczne we wszystkich sektorach, największym motorem tego wzrostu jest sektor elektroniki i elektryczności, który obejmuje zarówno produkcję półprzewodników, jak i zakłady produkujące baterie do pojazdów elektrycznych (EV).
To wskazuje na znaczną dynamikę inwestycyjną w kluczowych gałęziach przemysłu, które są istotne dla przyszłości gospodarki opartej na nowoczesnych technologiach i dekarbonizacji.
CHIPS Act wspiera rozwój amerykańskiego przemysłu półprzewodników
9 sierpnia prezydent Biden podpisał ustawę Creating Helpful Incentives to Produce Semiconductors for America Fund (CHIPS Act). Ustawa przewiduje 39 miliardów dolarów na budowę zakładów produkujących półprzewodniki oraz 11 miliardów dolarów na badania i rozwój w tej branży, rozłożonych na lata budżetowe 2022–2026. W ciągu ostatnich trzech lat ogłoszono plany rozbudowy amerykańskich mocy produkcyjnych w sektorze półprzewodników na kwotę ponad 175 miliardów dolarów.
Te inwestycje już mają odzwierciedlenie w danych dotyczących zatrudnienia. Zgodnie z informacjami z Reshoring Initiative, firmy z sektora półprzewodników odpowiadają za ponad 20% wszystkich przywróconych miejsc pracy w amerykańskim przemyśle od 2021 roku. To podkreśla kluczową rolę, jaką sektor półprzewodników odgrywa w odbudowie amerykańskiego potencjału produkcyjnego.
Sektor półprzewodników zwiększy nakłady inwestycyjne (CapEx) w amerykańskim przemyśle produkcyjnym
W 2022 roku USA miały 10% globalnych mocy produkcyjnych półprzewodników, w porównaniu do 37% w 1990 roku. Według danych Stowarzyszenia Przemysłu Półprzewodników (Semiconductor Industry Association), moce produkcyjne USA w sektorze półprzewodników mają wzrosnąć o 203% w latach 2022–2032.
Ogłoszone plany związane z półprzewodnikami mają znaczący wpływ na ogólne nakłady inwestycyjne (Capex) w amerykańskim przemyśle produkcyjnym, szczególnie w zakresie wydatków na sprzęt. Dla porównania, łączne wydatki Capex amerykańskich producentów wynoszą 670 miliardów dolarów, z czego około 200 miliardów to wydatki na sprzęt. Według ekspertów z branży, koszty sprzętu stanowią 70-80% całkowitego kosztu budowy nowej fabryki półprzewodników.
Te inwestycje nie tylko wspierają rozwój półprzewodników w USA, ale także przyczyniają się do przenoszenia innych części łańcucha dostaw półprzewodników do USA. Na przykład Amkor ogłosił budowę zakładu o wartości 2 miliardów dolarów w Arizonie, który będzie pakował chipy TSMC, a SK Hynix planuje zainwestować 4 miliardy dolarów w budowę zaawansowanego zakładu pakowania w Indianie. Pakowanie obejmuje proces integracji chipów oraz komponentów aktywnych i pasywnych w system-on-chip.
Wiele czynników napędzających wzrost automatyzacji przemysłowej
Od początku pandemii COVID wynagrodzenia w amerykańskim sektorze produkcyjnym rosły w tempie skumulowanym (CAGR) na poziomie 5,0%. Jest to znacznie powyżej poziomów z wcześniejszych cykli i utrzymuje się na wysokim poziomie. Historia sugeruje, że firmy zareagują inwestycjami skoncentrowanymi na poprawie produktywności.
Widzimy mniejszy potencjał dla alternatyw względem inwestycji w automatyzację, ponieważ offshoring i globalizacja łańcuchów dostaw napotykają nowe przeszkody. Inwestycje mogą obejmować automatyzację przemysłową, zastępowanie towarów pośrednich lub zwiększenie szkoleń opartych na umiejętnościach.
To wskazuje, że firmy będą zmuszone do większych inwestycji w automatyzację w odpowiedzi na rosnące koszty pracy, a także ograniczenia globalnych łańcuchów dostaw, co napędza dalszy rozwój tej technologii.
Dlaczego właśnie teraz?
Rzeczywiście, można było wcześniej argumentować za ożywieniem tradycyjnych wydatków kapitałowych (CapEx), biorąc pod uwagę starzejącą się infrastrukturę, która pogarsza się z czasem. Niedoinwestowanie infrastruktury w USA trwa już ponad dekadę. Zdolności produkcyjne zmniejszały się o około 1% rocznie w latach 2008–2022, ponieważ wydatki przesunęły się w stronę technologii. Średni wiek prywatnych obiektów przemysłowych jest obecnie najbardziej przestarzały od prawie 70 lat. Amerykańskie Towarzystwo Inżynierów Budowlanych (ASCE) w swoim najnowszym raporcie oceniło infrastrukturę USA na C- ( wskali oa A do D), wskazując na złe warunki dróg, mostów, lotnisk, tam i systemów wodnych.
Dlaczego cykl wydatków kapitałowych rozpoczął się tak późno?
Lepsze zwroty i większy popyt w obszarach gospodarki o niskiej kapitałochłonności, takich jak technologia i opieka zdrowotna (dzięki ultra-niskim stopom procentowym), a także globalne działania koordynacyjne na rzecz przejścia z paliw kopalnych na energię odnawialną, spowolniły proces. Ponadto w ostatnich dekadach działalność produkcyjna przeniosła się z USA do innych regionów, co zmniejszyło nakłady na bieżące remonty i modernizację infrastruktury.
Obecnie dostrzegamy kilka czynników sprzyjających przesunięciu inwestycji z technologii do tradycyjnych wydatków kapitałowych:
Wzrost aktywności związanej z reshoringiem, near-shoringiem oraz potrzebami dotyczącymi centrów danych i energii.
Coraz bardziej oczywiste staje się, że całkowite odejście od paliw kopalnych może zająć więcej czasu niż pierwotnie zakładano. W wielu przypadkach renowacja starych, nieefektywnych zakładów produkcyjnych może być tańszą i szybszą metodą redukcji emisji niż kosztowny proces przechodzenia na energię odnawialną.
Wyższe stopy procentowe sprawiają, że zwrot z kapitału w projektach o dłuższym czasie trwania i niskiej kapitałochłonności, takich jak technologia i opieka zdrowotna, staje się mniej atrakcyjny finansowo.
Te czynniki wskazują, że tradycyjne wydatki kapitałowe mogą zyskać na znaczeniu w nadchodzących latach.
Implikacje dla alokacji kapitału
Wzrost aktywności gospodarczej powoduje większe obciążenie fizycznej infrastruktury, co zwiększa prawdopodobieństwo wypadków w przemyśle. Samorządy, które chcą przyciągnąć nowe inwestycje biznesowe, muszą wzmocnić swoją starzejącą się infrastrukturę.
Co ciekawe, aktywność w zakresie transakcji private equity, będąca dobrym wskaźnikiem projektów o wyższym długoterminowym ROI, przeniosła się z sektora technologicznego do infrastruktury, odkąd stopy procentowe wzrosły. Wzrost kosztów kapitału sprawił, że długoterminowe projekty w infrastrukturze – mimo wyższych początkowych nakładów – stały się bardziej atrakcyjne, ponieważ przynoszą stabilne, przewidywalne zwroty w czasie.
To przesunięcie oznacza większy nacisk na inwestycje w infrastrukturę, które mogą obejmować nie tylko naprawy i modernizacje, ale także budowę nowych systemów energetycznych, wodociągowych, transportowych, a także centrów danych.
W 2024 roku finansowanie infrastruktury fizycznej z kapitału prywatnego jest sześciokrotnie większe niż kwota zainwestowana w technologię, podczas gdy w poprzedniej dekadzie wydatki na infrastrukturę były średnio niższe niż na technologię.
Akcje spółek amerykańskich o średniej i małej kapitalizacji są kluczowym beneficjentem cyklu CapEx oraz kluczowymi beneficjentami reshoringu czyli przenoszenia produkcji z powrotem do USA. Wzrost sprzedaży w przypadku spółek o małej kapitalizacji jest ściśle powiązany z wzrostem wydatków kapitałowych w USA (bardziej niż wzrost sprzedaży spółek o dużej kapitalizacji), szczególnie w przypadku wydatków kapitałowych na „kilofy i łopaty” (inwestycje infrastrukturalne).
Odbudowa łańcuchów dostaw powinna zwiększyć popyt na metale.
Outsourcing w ciągu ostatnich dwóch dekad był bardzo widoczny w sektorach podstawowych materiałów. Dwa poniższe wykresy pokazują, że popyt na metale w krajach zachodnich pozostaje znacznie poniżej ostatnich szczytów. Na przykład popyt na miedź w USA osiągnął swój szczyt w 2000 roku, na rok przed przystąpieniem Chin do WTO. Reshoring i wzrost aktywności produkcyjnej mogą przywrócić część tego popytu.
Ożywienie produkcji w USA dzięki polityce rządowej
Reshoring i rozdzielanie gospodarcze (decoupling) są w istocie tym samym i wynikają z obaw geopolitycznych. W miarę jak USA ograniczały swoje więzi z Chinami, skupiły się na politykach wspierających produkcję krajową. Wzrost ten był wspierany przez polityki fiskalne, takie jak ustawa CHIPS, Ustawa o Redukcji Inflacji (Inflation Reduction Act) oraz Ustawa o Inwestycjach w Infrastrukturę i Miejsca Pracy (Infrastructure Investment and Jobs Act).
Polityka fiskalna: studium przypadku z lat 50. i 60.Ekspansja cyklu produkcyjnego po recesjach z lat 1957-58 i 1960-61
Recesje w latach 1957-1958 i 1960-1961 mogą być w pewnym stopniu analogiczne do stymulacji i pomocy gospodarczej związanej z COVID-19, biorąc pod uwagę pandemię azjatyckiej grypy w 1957 roku oraz podwyżki stóp procentowych (z 1,75% do 4% w latach 1958-59), które poprzedziły recesję z lat 1960-1961. Pomimo trudnych początków, lata 60. były okresem sukcesów w sektorze produkcyjnym. Zatrudnienie w przemyśle wzrosło o 4 miliony miejsc pracy (+27%) w latach 1961-1969, dzięki inwestycjom publicznym i prywatnym. Ustawa o autostradach federalnych z 1956 roku (Federal-Aid Highway Act) zapoczątkowała budowę 41 000 mil autostrad międzystanowych, co zwiększyło mobilność międzystanową i rozwój przemysłu.
Podobnie, w latach 2015-2021 Stany Zjednoczone odnotowały 78% wzrost stymulacji fiskalnej dzięki ustawie CARES oraz ustawie BIL (Bipartisan Infrastructure Law). Przełożyło się to na wieloletni wzrost CapEx i brak recesji (poza szokiem COVID) oraz również szybsze ożywienie gospodarcze po recesji w 2020 roku, kiedy PKB wzrosło o 11% w latach 2020-2023, pomimo wstrząsów w łańcuchu dostaw i długoterminowych zmian strukturalnych w wielu branżach. Dzisiejsze przyspieszenie inwestycji kapitałowych powinna wkrótce wpłynąć na wzrost wskaźnika ISM przemysłu dla USA, co winna wspierać zyski całego rynku, a szczególnie spółek cyklicznych.
Komentarze